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转自：港湾商业观察
北交所官网显示，方正阀门集团股份有限公司（下称“方正阀门”）IPO将于11月8日首发上会。据了解，方正阀门北交所IPO于2023年12月18日获得受理，2024年1月15日进入问询阶段。
在第二轮问询函中，监管部门提到，根据申报文件及首轮问询回复，方正阀门中高端工业阀门生产线技术改造项目新增产线产能比值为5.19（每万元产量），低于现有生产线的9.72；项目达产后预计实现收入1.58亿，净利润为1868.17万，与现有产线的投入和经济收益存在差异。
与此同时，公司目前尚无相对独立的研发中心建筑，日常研发办公、研发活动与生产部门共用场地，研究院升级改造项目使用募集资金投入，该建筑物部分楼层将作为研发设备的独立运行场所；目前公司正在对研发楼进行改造，预计2024年投入使用。
监管部门对集资用途产生质疑的背后，方正阀门还蕴藏着不少值得探究的谜团。
01
产品价格浮动频繁，毛利率始终低于同行
根据《中国通用机械工业年鉴》，阀门行业内大型企业的产销规模相对较为接近，其中纽威股份、江苏神通、中核科技等上市公司和江苏苏盐阀门机械有限公司等国家级专精特新小巨人企业的产销规模超过10亿，在行业内处于领先，公司的产销规模次于上述龙头企业，位于第二梯队。
2021年至2023年及2024年上半年（报告期内），公司实现营业收入分别为4.51亿、6.16亿、6.79亿、4.06亿，2022年度和2023年度，公司营业收入分别同比增长36.52%和10.35%；净利润分别为2215.83万、4301.13万、6059.30万、3690.34万。
报告期内，公司始终专注于各种工业阀门的设计、制造和销售，具体可分类为球阀、闸阀、蝶阀、截止阀、止回阀、井口设备和其他，公司主营业务收入分别为4.50亿、6.14亿、6.78亿、4.05亿，其中，球阀、闸阀和井口设备的合计销售额占报告期各期主营业务收入的比重分别为78.55%、77.84%、78.66%和81.73%，是收入的主要来源，而球阀的收入占比为32.20%、42.77%、45.94%、44.35%。
据公司披露显示，球阀的销售单价的变动率分别为25.58%、-7.45%、51.78%；闸阀的销售单价的变动率分别为-29.38%、56.33%、-8.51%；蝶阀的销售单价的变动率分别为74.90%、27.59%、-11.66%。
由此可见，方正阀门的产品销售单价波动较为常见，且上下浮动非常大。
此外，三类主要产品的毛利率也出现一定浮动。球阀的毛利率分别为31.92%、28.34%、29.60%、33.07%；闸阀的毛利率分别为18.81%、18.97%、20.27%、19.35%；蝶阀的毛利率分别为22.52%、18.25%、29.11%、14.93%。
和销售单价的波动趋势类似，2024上半年，闸阀和蝶阀的毛利率均出现下滑，尤其是蝶阀。然而，球阀在单价上涨51.78%的情况下，毛利率仅上涨了3.47个百分点。
在销售区域方面，报告期内，公司境内销售收入占比分别为61.39%、59.23%、53.98%和56.45%，其毛利率分别为18.56%、20.34%、20.12%、16.28%；境外销售收入占比分别为38.61%、40.77%、46.02%和43.55%，其毛利率分别为38.87%、33.61%、35.94%、40.66%。
报告期内，公司境外销售毛利率高于境内销售毛利率，主要系境内工业阀门厂家众多，阀门厂商间的价格竞争较境外更为激烈，同时公司出口产品性能要求一般较高，产品附加值相应较高。此外，OEM产品基本面向境内市场，OEM产品毛利率相对较低，从而拉低了境内销售整体毛利率水平。
综合上述情况，方正阀门的毛利率分别为26.52%、25.90%、27.54%、27.01%，与此同时，同行可比公司的均值分别为28.67%、28.64%、28.91%、28.35%，虽然方正阀门的毛利率和同行均值保持着较小差距，但始终低于同行均值。
02
市场服务费远超同行均值，遭持续问询
在毛利率不及同行均值的情况下，方正阀门的期间费用合计分别为9090.64万、1.02亿、1.06亿、5481.82万，期间费用率分别为20.16%、16.65%、15.67%和13.50%。
报告期内，方正阀门的销售费用分别为3334.31万、4827.77万、4369.80万、2322.24万；占营业收入的比率分别为7.39%、7.84%、6.43%和5.72%。其中，市场服务费占比分别为43.22%、42.37%、54.16%、54.97%；占营业收入的比率分别为3.20%、3.32%、3.48%、3.14%。
虽然方正阀门的销售费用率低于同行均值，但是市场服务费占营业收入的比率远超于同行均值的3.04%、2.87%、1.66%、1.36%。
根据保荐工作报告，华油汉威系公司第一大OEM供应商，公司每年均向其支付大额市场服务费。2020年-2023年，方正阀门第一大市场服务商为华油汉威（合并口径包含天津市华油汉威科技发展有限公司、盛伟达（天津）流体控制科技有限公司、天津坚益伟盛流体控制科技有限公司）。公司向其支付的市场服务费金额分别为225.65万、458.85万、469.34万、329.13万，占市场服务费的比例分别为12.86%、31.84%、22.95%、13.91%。这一情况和市场服务费的问题也遭到监管部门在两次问询函中反复提及。
问询回复显示，中介机构能够现场查看华油汉威资金流水，但对方拒绝方正阀门将银行对账单带走核查。现场查看的资金流水显示，华油汉威与方正阀门部分客户、供应商存在5万以上的交易往来，涉及12家供应商，合计交易金额326.64万；涉及3家客户，合计交易金额410.65万。
根据首轮问询回复及保荐工作底稿，2020年至2022年及2023年6月，华油汉威为公司OEM的产品中，有78%的产品最终销往其提供市场服务的客户中海油集团，上述业务合计6173笔销售订单中，有5482笔订单（近90%）对应公司的销售毛利率均为6.00%，对应销售金额分别为4450.34万、3060.49万、2532.79万、1653.02万，问询回复显示，毛利率均为6%的原因系“公司采用OEM模式的投标报价对采购价格的上浮比例仅以补偿公司投入的成本费用的目标确定，华油汉威长年合作，上浮比例一般按照6%确定”。
问询回复显示：“公司对于向华油汉威OEM采购部分产品，无需向华油汉威及其关联方另行支付市场服务费”，即方正阀门的采购端由华油汉威代工的产品，销售端不再由华油汉威提供市场服务。根据保荐工作底稿，2020年至2022年及2023年6月，由华油汉威为公司OEM的产品在销售过程中，分别有4836.21万、3289.28万、2033.96万、899.77万的合同订单（订货确认单），由华油汉威股东张建设作为公司的销售业务经办人进行签字确认，即上述收入对应的产品既由华油汉威生产，又由其协助公司销售，且产品实物不经过方正阀门。
同一时期内，公司研发费用分别为1920.02万、2402.55万、2452.65万、1093.60万，占营业收入的比例分别为4.26%、3.90%、3.61%、2.69%。资料显示，公司的研发费用率低于同行均值的3.78%、3.93%、4.05%、3.76%。
有投资者指出，“研发费率下降可能是警钟，毕竟阀门行业可是技术密集型，研发投入减少，产品竞争力将面临挑战”。
03
扩大短期借款补流，现金流承压
方正阀门在营收增长之余，还面临了应收账款增长的情况。
报告期内，公司应收票据账面价值分别为2325.49万、2346.47万、2583.97万、2275.89万；应收账款账面价值分别为2.47亿、3.06亿、2.74亿、3.64亿，占各期末流动资产比例分别为40.49%、40.07%、37.55%、49.63%；应收款项账面价值占各期营业收入的比重分别为54.67%、49.64%、40.38%、89.68%，应收账款周转率分别为1.82次、2.23次、2.34次、1.27次。
2024年上半年，应收款项账面价值占营收的89.68%已是剧增，而应收账款周转率的下滑更是雪上加霜。此外，存货周转率也出现了下滑，其分别为2.28次/年、2.49次/年、2.62次/年、1.70次/年。
在此情况下，方正阀门还增加了短期借款补流。其短期借款余额分别为8342.72万元、7611.27万元、9501.11万元、4003.90万元，占各期末流动负债比例分别为16.02%、12.16%、17.22%、7.71%；资产负债率分别为68.96%、69.55%、62.95%、58.81%。
方正阀门表示，公司短期借款金额先下降再上升，主要系随着业务规模波动而波动，2023年随着公司业务规模的回升，营运资金需求增加，向银行申请贷款补充流动资金。
同一时期内，方正阀门的经营活动所产生的现金流量净额分别为4915.03万、3375.90万、9087.095万、369.66万；期末现金及现金等价物分别为5978.96万、6022.46万、8909.34万、5437.51万；货币资金余额分别为1.33亿、1.93亿、2.12亿、1.27亿，占各期末流动资产的比例分别为21.84%、25.32%、29.08%、17.25%。
公司指出，2024年6月末货币资金余额较2023年末下降，主要系当期采购支付及偿还银行贷款产生现金流出所致。
此外，经营活动所得现金流量净额的减少亦不可忽视，2024年上半年仅录得369.66万的情况下，2024年全年想要达到或者接近2023年全年的水平，存在不少难度，而公司未披露2023年同期的数据，无法得知同比水平。
04
实控人兄弟去年分红近亿，补流2500万合理性存疑
在公司现金流逐渐承压的情况下，方正阀门未停止分红。报告期内，公司股东权益金额分别为2.38亿、2.82亿、3.28亿、3.67亿，权益变化主要报告期内公司持续盈利、现金分红和股份回购等因素同样导致股东权益金额变动。
根据申请文件，2020年至2022年及2023年上半年，一开始，方存正持有公司77.11%股权，方高远（金麒麟分析师）通过温州润工间接持有公司0.36%股权，方品田持有公司10.81%股权，父子三人合计持有公司88.28%股权，为共同实际控制人。2020年11月方存正因病去世，2020年12月11日方高远、方品田签署《放弃继承权声明书》，放弃对股权遗产继承权，前述股权遗产全部由苏小英继承；苏小英为公司发起人，1996年至2018年期间为公司第二大股东。方高远、方品田为兄弟关系，苏小英为方存正配偶。
2020年12月28日，苏小英、方高远、方品田签署《赠与合同》并公证，苏小英将公司7850万股股权无偿赠与给方高远和方品田。方高远、方品田签署一致行动协议，目前合计持有公司89.94%股份，为公司实际控制人。
方正阀门首次申报审计截止日为2023年6月30日。首次申报审计截止日后，经公司2023年第一次临时股东大会审议通过，公司以现有总股本1.07亿（107060000）股为基数，向全体股东每10股派人民币现金1.00元（含税），共计派发现金红利1.07亿元，相关现金红利已于2023年9月28日派发完毕。
也就是说，最近一次分红中，方高远和方品田累计可拿到9623.58万。方正阀门本次计划募集资金1.17亿元，其中7708.08万元用于新增30800台中高端工业阀门生产线技术改造项目，1482.99万元用于研究院升级改造项目，2500万元用于补充流动资金项目。巨额分红所得近亿元，公司是否仍需要这2500万补流，其合理性多少存疑。
中国企业资本联盟副理事长柏文喜对《港湾商业观察》表示，“在危机之下，企业应该关注现金的使用效率，花钱换回的收入成长速度和收入的质，后者更加重要。对于大额分红后募投补流的情况，企业需要向监管机构解释募资补流的原因和合理性。”
